梦洁家纺：营收保平 净利增长

梦洁家纺（002397）公布2012年半年报。2012年上半年,公司实现营业收入5.66亿元,同比增长2.1%;实现归属于上市公司股东净利润0.46亿元,合EPS0.31元,同比增长10.71%。
　　
　　点评:
　　
　　营业收入止跌回升,上半年营业收入同比持平在行业需求放缓的大背景下,公司2012年Q1营业收入同比下降9.93%。通过加强内部管理,优化产品结构,加强市场推广等措施,公司2012年Q2营业收入同比上升16.12%,使得公司2012年上半年营业收入基本保平。公司2012Q2的营收增速高于罗莱家纺（002293）、低于富安娜（002327）(见表1)。整体来看,2012年2季度家纺行业整体呈现出触底反弹的迹象。通常而言,三季度是家纺门店开店的高峰期。三家公司在同店增长存在较大压力的情况下,预计将继续通过外延扩张的方式(见表2),实现营业收入的持平及增长。
　　
　　分区域来看,受到国外市场疲软的影响,公司出口销售同比下降12.7%。从国内销售来看,公司的核心区域-华中地区为公司贡献48.55%的营业收入,同比基本持平。华东、西南、西北地区营业收入同比有所增长,华南、华北、东北地区营业收入同比有所下降。分产品来看,公司的高端品牌-寐营业收入有所下降但毛利率有所提升,中端主打品牌-梦洁营业收入有所提升但毛利率有所下降。整体而言,公司的毛利率基本稳定。
　　
　　所得税率未追溯调整
　　
　　公司2012年上半年销售费用率基本持平,管理费用率同比上升了1.1%,主要因为公司2012年上半年管理人员薪酬有所提升。公司于2012年1季度通过高新技术企业资格复审,在2011年至2013年享受高新技术企业15%的所得税优惠税率。但公司在2011年半年报期间仍处在复审过程中,因此按照25%计提2011年上半年所得税,此后未对2011年上半年所得税金额进行追溯调整。若按照15%所得税税率重新计算公司2011年上半年所得税,则公司2012年净利润同比增速为-1.65%。
　　
　　资产负债表:资产运营效率有所下降
　　
　　公司资产负债表整体运营效率有所下降。公司应收账款有所上升,预收账款有所下降,体现出在行业需求放缓的背景下公司对经销商的议价能力有所下降。同时,公司的存货余额有所上升。应收账款、存货运营效率的下降使得公司经营现金流为负值。公司通过银行融资(短期借款、银行承兑汇票)的方式来弥补资金缺口,使得公司资产负债率有所上升,流动比率和速动比例有所下降。
　　
　　盈利预测及投资建议
　　
　　公司在2012年行业增速放缓的大背景下,采取了一系列措施维持营业收入及净利润的持续平稳增长。在同店增长较为困难的情况下,公司继续采取外延式扩张的方式使营业收入基本持平,并适当控制费用规模使净利率维持在合理水平。我们认为,短期内公司外延式增长带来的刚性费用的增长会使得公司净利率水平承受一定的压力。中长期来看,随着家纺行业需求端的逐渐复苏,公司的业绩水平存在较大的边际改善空间。我们预计公司2012年至2014年EPS分别为0.81元,0.96元,1.13元,当前股价对应的市盈率分别为19X,16.1X,13.6X。我们给予公司“增持”评级。
　　
　　风险提示
　　
　　行业整体复苏低于预期,行业竞争加剧,公司运营成本上升。