闰土股份:染料反弹等待纺织回暖

　　染料行情已是底部，回暖还需下游景气

　　公司是仅次于浙江龙盛(600352,股吧)的国内第二大分散染料企业，市场份额占比33%，略小于龙盛市场份额，第三大公司杭州吉华市场份额估计在10%以上，其他公司规模都比较小。目前公司分散染料产能接近11万吨，上半年销量约5.6万吨，产销情况良好。

　　国内分散染料行业集中度较高，龙盛和公司等寡头公司定价权较强，毛利率水平较高，过去三年公司毛利率都在30%左右。染料在印染过程中用量较少，纺织品生产成本中占比2%，在纺织产业链中属于刚性耗用品。今年上半年公司的分散染料毛利率较低，不到25%，一个原因是下游纺织行业不景气，印染企业增速减缓，下游需求受到抑制；另一个原因是行业龙头企业为巩固优势竞争地位，在行业低迷期采取价格竞争手段，主动降低染料价格，压制行业新进入者和小规模企业的发展。通过积极竞争手段，公司上半年分散染料销量同比增长12%，加上收购约克夏产能，增长约20%，价格竞争扩大了公司的市场份额。如果在九十月份下游纺织行业景气复苏，对分散染料需求增强，分散染料价格将反转进入上行通道，盈利水平将得到恢复。

　　公司活性染料产能3万吨，上半年销量约1.2万吨。由于当前国内棉价倒挂严重，棉纺行业形势较差，活性染料行业盈利能力受到影响；加之活性染料行业集中度较低，行业龙头不具备定价权，行业竞争日趋激烈。行业产能过剩严重情况下，预计活性染料行业景气度将长期弱于分散染料。

　　此外，公司新进入直接染料细分领域，拥有5000吨产能，目前毛利率12%左右，随着市场拓展，销量将逐渐增长。

　　对于中间体业务，公司分散染料中间体间苯二胺主要通过外购，没有自备产能；且公司拥有活性染料中间体H酸2万吨产能，外卖约1.5万吨。

　　总的来说，国内整个染料行业逐渐进入成熟期，需求量增长较为稳定。行业形态是，国内少数龙头企业掌握主流中端产品，国外公司（亨斯曼、克莱恩等）占据高端市场，众多中小企业争夺低端市场。

　　保险粉周期顶点，行情持续期待察

　　今年保险粉呈现了一波爆发行情。由于过去10年左右，保险粉行业一直不景气，产能关停较多，产能萎缩至临界点；今年供需平衡被打破，同时下游印染企业规模较小，缺乏议价能力，保险粉价格从去年5000涨到今年9000，行业盈利水平暴涨。公司保险粉产能超过4万吨，产品毛利率达到50%。保险粉生产危险性大，行业进入有一定门槛，估计年内将维持高盈利水平，不过高价暴力将吸引企业扩产，新增产能投放，保险粉红利行情持续时间还需要观察。

　　积极横向拓展，高效利用烧碱副产氯气资源

　　公司IPO三个募投项目（氯磺酸，萘系和苯系）实施主体改为控股子公司明盛化工，项目明确达产时间表还需要子公司商定项目的实施方式后才能确定。此外，公司为合理利用16万吨离子膜烧碱的复产氯气产品，以及超募9万吨双氧水产品，正在积极谋划下游产品，希望发展相关化工新材料，加上公司资金较为充裕，项目确定可迅速进入实施阶段。而且公司远期规划希望化工新材料和染料产品成为发展双引擎，公司未来新发展方向值得期待。