纺服:对去库存、高定价、电商影响解读

　　近期我们与部分机构投资者就品牌服饰、化妆品和纺织制造行业明年的投资布局和重点关注公司进行深入交流，总体感觉机构投资者当前对行业前景普遍比较谨慎，有部分认同明年相对今年行业的投资机会会更大些，也有少部分认为明年行业基本面可能会比今年更差，对一些重点关注公司，目前机构投资者的分歧仍较大，这也与前些年行业景气度好的时候形成很大反差。
　　
　　目前机构投资者关注的行业关键词包括去库存、高定价、电商和估值。目前机构投资者对去库存结束时间没有一致预期，普遍认为男装压力比较大，认为本土品牌的高定价倍率较难持续。对电商对传统品牌的影响相对以往有所修正，更加关注线下品牌商务电子化的机会。我们认为从2012年开始的行业去库存在今年年底告一段落，目前从上市公司财务指标看，大众休闲去库存相对比较好，家纺次之。关于高定价，我们认为从中长期看本土品牌的定价中枢会有所下移，各品牌之间也会逐步分化，有少数品牌凭借产品特色和品牌文化打造，依然能维持较高的倍率，但相对销售规模不一定特别大，而更多的品牌将通过提高其性价比获得更多的销量增长来拉动经营增长。关于电商对行业的影响，我们认为电商不仅会冲击行业的价格体系，也会倒逼传统品牌去提升供应链效率，而传统品牌对电子商务的态度和战略也普遍经历了“轻视——尝试——高度重视、积极拥抱融合”的阶段，线上和线下没有绝对的分界线，未来真正做好互动融合的企业将迎来更广阔的的发展空间。
　　
　　关于估值，我们认为行业走出此轮调整后未来的整体估值水平也将低于历史平均水平，但不同品牌之间的估值将发生较大的分化，我们判断经过此轮调整后走出来的本土品牌公司依然有望恢复到PEG均大于1的估值水平，而部分战略转型不及时、不成功的品牌公司将逐步边缘化，估值可能也就在目前10倍左右的水平。
　　
　　目前机构投资者关注度或者说分歧比较高的公司主要有探路者(300005，增持)、朗姿股份(002612，增持)、罗莱家纺(002293，买入)、森马服饰(002563，增持)和上海家化(600315，买入)，而一致预期比较高的公司富安娜(002327，买入)，这或许也可以从一个侧面反映行业未来的投资机会所在。
　　
　　投资策略与建议：
　　
　　目前我们对品牌服饰行业维持前期观点：考虑到行业去库存的节奏，同时参考港股运动品牌的调整周期，我们预计品牌服饰板块基本面有望于14年上半年见底回升。在股价表现上最可能的路径是14年上半年由于14年秋冬订货会降幅收窄甚至转正行业估值得到修复，14年下半年盈利表改善进一步推动股价上涨。未来行业个股分化将日益加剧，2013年底之前因为终端的低迷，行业缺乏整体性机会，关注率先确立经营底部或线上线下战略清晰的公司。品种选择上，建议关注：富安娜、罗莱家纺、朗姿股份、森马服饰和探路者。对日化巨头上海家化继续维持看好。
　　
　　风险提示
　　
　　行业投资风险来自于国内零售终端复苏进度慢于预期。